Carry trade: rendimento, costi e rischi oltre il differenziale

Il carry trade cerca un rendimento finanziandosi in una valuta a costo inferiore e investendo in un’altra più remunerativa. Il differenziale degli interessi, però, non coincide con il guadagno finale: il debito resta nella valuta da restituire e il cambio può trasformare un interesse positivo in una perdita. SACE e BIS descrivono questo meccanismo e i suoi rischi. [1][2]

Per comprenderlo servono tre conti separati: risultato dell’attività, costo del finanziamento e controvalore nella valuta del debito. Quando compare la leva, occorre un quarto conto: quanto resta del capitale proprio, anche prima della scadenza. Questa guida ricostruisce questi passaggi, compresa la differenza fra posizione scoperta sul cambio e copertura a termine.

Tutti i numeri sono esempi originali ipotetici, non tassi disponibili, quotazioni, previsioni o indicazioni operative. Non viene proposta una coppia valutaria, una leva o una piattaforma. Gli esempi semplificano imposte, liquidità, insolvenza e clausole contrattuali, che in un rapporto reale devono essere valutate separatamente.

Che cosa si incassa e che cosa si deve restituire?

La valuta di finanziamento, o funding currency, è quella del debito. La valuta dell’investimento, o target currency, è quella in cui si acquistano le attività. Avere un’attività che rende non elimina il passivo: alla chiusura bisogna ricostituire l’importo da rimborsare, comprensivo degli interessi e degli eventuali costi. [1]

Il metodo di lettura adottato qui parte dal bilancio, non dalla promessa di un tasso. Su un foglio si scrivono importi iniziali, valuta, scadenza, flusso finale dell’attività e debito finale. Soltanto dopo si convertono entrambi nella stessa unità. Sottrarre 500 dollari di rendimento da 100 euro di interessi senza un cambio coerente non produce un risultato finanziario.

Un investimento in valuta con risparmi propri presenta rischio valutario, ma non ha necessariamente il debito tipico del carry finanziato. Allo stesso modo, “carry” e “arbitraggio senza rischio” non sono sinonimi: nella posizione non coperta il cambio finale resta incerto. La definizione BIS mette in evidenza anche la leva e le diverse forme di realizzazione, incluse quelle mediante derivati. [2]

Qual è la formula del risultato di un carry trade?

Costruiamo un modello di un anno con finanziamento in euro e attività in dollari. Non stiamo dicendo che oggi l’euro sia una valuta conveniente per finanziarsi. Poniamo B pari al debito iniziale in euro, i al costo annuo del debito, r al rendimento annuo effettivamente realizzato dall’attività in dollari, S₀ e S₁ ai cambi iniziale e finale, espressi entrambi in dollari per un euro.

Risultato in euro = B × S₀ × (1 + r) ÷ S₁ − B × (1 + i) − C, dove C raccoglie soltanto costi finali espressi in euro e non già inclusi negli altri fattori. La formula riguarda un’unica conversione iniziale e finale, nessun flusso intermedio e un anno: non sostituisce il calcolo di un contratto reale con date, rate o interessi variabili.

Il controllo delle unità è immediato: euro moltiplicati per dollari/euro producono dollari; dividendo il valore finale per dollari/euro si torna agli euro. Per le convenzioni di quotazione e gli importi convertiti rimandiamo alla guida sul cambio euro-dollaro. In questo modello un aumento di S₁ indica un euro più forte contro il dollaro: acquistare gli euro necessari al rimborso richiede più dollari.

Esempio: quattro punti di differenziale non garantiscono il 4%

Ipotizziamo di prendere a prestito 10.000 euro all’1% per un anno e convertirli a 1,20 dollari per euro. Si ottengono 12.000 dollari. Assumiamo, soltanto per isolare il rischio valutario, che l’attività restituisca esattamente il 5%: a fine anno valgono 12.600 dollari. Il debito ammonta invece a 10.100 euro.

Con cambio finale invariato a 1,20, i dollari valgono 10.500 euro e restano 400 euro dopo il rimborso. Questa somma è il 4% del finanziamento iniziale, non un rendimento sul capitale proprio: nel modello di base non abbiamo ancora definito un patrimonio apportato dall’investitore. Non va neppure chiamata rendimento netto, perché mancano costi e imposte.

Se l’euro si rafforza e il cambio sale a 1,26, i medesimi 12.600 dollari valgono 10.000 euro: il risultato è una perdita di 100 euro. A 1,32 la perdita raggiunge circa 554,55 euro. In entrambi i casi l’attività ha realizzato il 5% in dollari. Non è il rendimento dell’attività a essere cambiato: è aumentato il costo, in dollari, della valuta da restituire.

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Come si trova il cambio di pareggio?

Nel modello precedente il valore finale in dollari è noto per ipotesi. Per trovare il cambio al quale quel valore copre esattamente debito e costi si divide 12.600 per il fabbisogno finale in euro. Senza altri costi: S di pareggio = 12.600 ÷ 10.100 ≈ 1,247525 USD per EUR.

Rispetto a 1,20 significa un aumento del rapporto di circa il 3,96%, non esattamente del 4%. Questa percentuale descrive la variazione del cambio nella convenzione scelta; non misura il deprezzamento inverso del dollaro con lo stesso denominatore. Non è una barriera contrattuale, una probabilità di perdita o un livello al quale un ordine verrebbe eseguito.

Introduciamo ora un costo finale complessivo di 100 euro, interamente ipotetico e aggiuntivo. Il fabbisogno sale a 10.200 euro: il pareggio diventa circa 1,235294. Il margine rispetto al cambio iniziale scende a circa il 2,94%. A cambio invariato il risultato passa da 400 a 300 euro. Un piccolo costo può quindi assorbire una parte significativa del differenziale disponibile.

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Quali costi devono entrare nel confronto?

Il tasso ufficiale di una banca centrale non è un preventivo di finanziamento per chiunque. Il foglio dei flussi deve usare il costo effettivamente accessibile, la durata e la modalità di calcolo. Per un’esposizione tramite piattaforma, un accredito overnight non dimostra che il rendimento coincida con la differenza fra due tassi ufficiali.

Vanno identificati spread di conversione, commissioni, costo dei fondi, rinnovi e condizioni di chiusura. Il bollettino educativo SEC sul Forex ricorda che anche un’offerta descritta come priva di commissioni può incorporare costi nello spread. È un documento statunitense storico: ne usiamo l’avvertenza economica, non le regole per intermediari americani. [5]

Nel nostro controllo una spesa già compresa nel rendimento r non viene sottratta di nuovo in C. Se un addebito è in dollari, prima si definisce quando viene pagato e a quale cambio si traduce: non può essere trattato come euro. La guida ai costi del broker aiuta a separare commissioni esplicite e prezzi applicati.

Perché una copertura forward può assorbire il differenziale?

Un contratto a termine permette di fissare oggi condizioni per uno scambio futuro. Il suo cambio non va però sostituito automaticamente al cambio spot di oggi. La parità coperta dei tassi collega differenziali di interesse e rapporto fra cambio forward e spot, in un modello di finanziamento e investimento confrontabili. [3]

Per questo solo confronto ideale assumiamo che 5% e 1% siano tassi monetari accessibili per investimento e finanziamento comparabili, con identica scadenza, senza rischio di credito e senza frizioni. Non possiamo inserire al loro posto il rendimento promesso da un’attività rischiosa e chiamare il risultato parità coperta. Con tassi semplici su un anno, il forward coerente è F = 1,20 × 1,05 ÷ 1,01 ≈ 1,247525 USD per EUR. Convertendo a questo rapporto tutti i 12.600 dollari finali si ottengono esattamente 10.100 euro: il debito viene rimborsato ma il differenziale non lascia un guadagno aggiuntivo.

Il risultato non prova che ogni copertura reale annulli sempre qualsiasi rendimento. L’analisi BIS del 2016 documenta scostamenti dalla parità, legati anche a domanda di copertura e vincoli di bilancio. Non stiamo presentando quelle condizioni come quotazioni attuali. Il punto è più limitato: coprire il cambio non consente di conservare automaticamente il differenziale lordo come profitto senza rischio. [3]

Se valore o data dell’incasso cambiano, una copertura inizialmente coerente può non combaciare più con il flusso. Per valutare importi, scadenze e rischi residui occorre leggere i contratti. L’approfondimento sul rischio di cambio e sulle coperture distingue queste verifiche dalla semplice valuta di negoziazione di un prodotto.

Quanto cambia il rischio usando capitale proprio e debito?

Modifichiamo il bilancio: 2.000 euro propri più 10.000 presi a prestito, sempre all’1%. Ora vengono investiti 12.000 euro, convertiti a 1,20 in 14.400 dollari. Con il rendimento ipotetico del 5% si ottengono 15.120 dollari. Il debito finale resta 10.100 euro.

A cambio invariato l’attività vale 12.600 euro e, dopo il debito, restano 2.500 euro: 500 più del capitale proprio iniziale, cioè +25%. Ma con cambio finale a 1,32 l’attività vale circa 11.454,55 euro e rimangono 1.354,55 euro: la perdita sul capitale proprio è circa il 32,27%. Il rendimento positivo dell’attività in dollari non impedisce una forte riduzione del patrimonio.

Il denominatore del confronto è dichiarato: nel primo modello il residuo veniva confrontato con il finanziamento; qui si misura la variazione dei 2.000 euro propri. Non sono percentuali intercambiabili. La SEC richiama proprio il fatto che la leva amplifica gli effetti delle oscillazioni. Il modello non stabilisce una perdita massima garantita né le protezioni legali applicabili a uno specifico prodotto. [5]

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Perché si può essere costretti a chiudere prima della scadenza?

Un risultato finale simulato non descrive il percorso. Introduciamo una regola puramente inventata per rendere visibile il problema dei margini: durante la vita dell’operazione il valore dell’attività rimane 14.400 dollari, il cambio è salito a 1,32 e il debito è assunto pari a 10.000 euro, trascurando per questo solo passaggio gli interessi già maturati.

L’attività vale circa 10.909,09 euro; sottratto il debito, il patrimonio è 909,09 euro. Se, per ipotesi, il contratto richiedesse patrimonio minimo pari al 10% del valore corrente dell’attività, ne servirebbero 1.090,91: lo scarto sarebbe circa 181,82 euro. Non è un margine previsto dalla legge o applicato da una piattaforma citata, ma una regola scelta esclusivamente per il calcolo.

In un rapporto effettivo definizione del margine, valuta delle garanzie, soglie, tempi e poteri di liquidazione devono risultare dai documenti. Non si può presumere di attendere la scadenza solo perché lo scenario finale appare sostenibile. I lavori BIS sulle turbolenze del 2024 evidenziano come leva e aumento dei margini possano amplificare le riduzioni delle posizioni. [4][7]

Per questo valutare il prezzo effettivo di esecuzione e la liquidità è diverso dal guardare un cambio indicativo. Una vendita necessaria in una fase di tensione può avere condizioni differenti da quelle del foglio teorico.

Finanziamento e attività hanno davvero la stessa durata?

Un altro esercizio originale mantiene il cambio fermo a 1,20 e il rendimento dell’attività al 5%, ma cambia il finanziamento. Supponiamo un anno composto da due semestri: costo semplice annuo dell’1% per il primo e del 3% per il secondo. Se gli interessi del primo semestre si aggiungono al debito da rifinanziare, questo diventa 10.050 euro e poi 10.200,75.

Il valore finale dell’attività rimane 10.500 euro: il residuo scende a 299,25 euro, contro i 400 dell’ipotesi con debito all’1% per l’intero anno. Non abbiamo previsto alcuna decisione monetaria: abbiamo soltanto cambiato le condizioni di rinnovo. Un costo iniziale basso non prova che la stessa provvista sia disponibile fino alla fine.

Lo stesso controllo serve quando il prestito è richiamabile o l’attività richiede tempi di vendita. Il documento dell’attività e quello del finanziamento sono due documenti diversi: confrontarli per valuta, scadenza e flessibilità evita di trattare come perfettamente abbinati flussi che non lo sono.

Il rischio non riguarda soltanto il cambio

Il 5% dei modelli è un flusso finale assunto, non un rendimento assicurato. In un’attività reale bisogna capire chi deve pagare, se il prezzo può oscillare prima della scadenza e quali condizioni limitano trasferimenti o rimborsi. Un tasso alto non dimostra, da solo, che il credito sia recuperabile. SACE richiama anche rischi di tasso, capitale e rimpatrio. [1]

Nel nostro metodo si ripete il conto cambiando una variabile alla volta e poi combinandole. Un cambio sfavorevole insieme a una perdita dell’attività pesa diversamente dal solo cambio; un rinnovo più caro può arrivare mentre cresce il fabbisogno di garanzie. Non assegniamo probabilità inventate agli scenari e non chiamiamo “stress test completo” una tabella con poche ipotesi.

Carry trade in yen: che cosa insegna il precedente del 2024?

Le analisi BIS sul 2024 collegano le turbolenze di inizio agosto anche alla chiusura di posizioni finanziate e all’amplificazione prodotta dal deleveraging. Si tratta di un episodio storico e delle valutazioni degli autori, non della prova che ogni ribasso futuro abbia la stessa causa. [4]

Il lavoro sulle esposizioni degli hedge fund precisa che alcune misure sono indirette: una sensibilità dei rendimenti a un fattore carry non equivale a osservare ciascuna operazione. Anche i prestiti aggregati in yen non identificano automaticamente l’impiego del denaro. Non forniamo quindi una dimensione corrente certa del carry trade mondiale. [2][7]

Carry trade, cash and carry e interessi overnight sono equivalenti?

No. Il glossario di Borsa Italiana descrive il cash and carry come una strategia che combina strumenti simili, tipicamente attività a pronti e posizione contraria sul future, valutandone prezzi e costo del finanziamento. Non è la semplice assunzione di rischio su due valute per incassare un differenziale. [6]

Un accredito di piattaforma è invece una voce contrattuale: per interpretarlo occorre sapere a quale esposizione si riferisce, per quali giorni e con quali possibili addebiti. Non dimostra la proprietà di un deposito remunerato, l’assenza di leva o una garanzia sul capitale. Prima del nome commerciale viene la ricostruzione dei flussi e degli obblighi.

Che cosa succede se perde anche l’attività acquistata?

Per isolare un rischio ulteriore riprendiamo il modello con 10.000 euro di debito e 12.000 dollari investiti, ma sostituiamo il rendimento positivo con una perdita del 5% in dollari. Il valore finale diventa 11.400 dollari. A cambio fermo a 1,20 vale 9.500 euro: dopo il debito di 10.100, la perdita è 600 euro. Se contemporaneamente il cambio sale a 1,32, il valore scende a circa 8.636,36 euro e il disavanzo raggiunge circa 1.463,64 euro.

Questo scenario non assegna una frequenza all’evento e non implica che qualsiasi attività abbia quel profilo di rischio. Mostra soltanto che il conto deve usare il valore effettivamente realizzabile, non una cedola pubblicizzata lasciata invariata mentre il capitale perde valore. Per un titolo venduto prima della scadenza occorre considerare prezzo di vendita e proventi effettivi; per un’emissione non rimborsata non si può assumere il capitale promesso come se fosse già disponibile.

Anche il momento della liquidazione conta nel nostro foglio: un provento atteso fra mesi non paga una garanzia richiesta oggi. Vanno quindi mantenute due letture parallele, valore economico e disponibilità di cassa. Aggiungere un rendimento annuo elevato al modello non risolve da solo un’incompatibilità delle scadenze.

Quali verifiche fare prima di giudicare una strategia?

• Identificare valuta dell’attività, del debito e dell’obiettivo personale.
• Usare finanziamento e rendimento effettivamente accessibili, non due tassi ufficiali scelti da un titolo.
• Separare posizione scoperta e coperta: un forward non è lo spot né una previsione.
• Calcolare risultato, costi, pareggio e capitale residuo senza cambiare denominatore.
• Leggere scadenze, rinnovi, garanzie e condizioni di chiusura anticipata.
• Verificare chi assume credito, liquidità e rischio di controparte.
• Confrontare alternative non finanziate senza considerarle prive di rischio.

Un cambio di riferimento non garantisce il prezzo di conversione ottenibile: la BCE pubblica le proprie serie per finalità informative e ne sconsiglia l’uso come prezzi delle transazioni. [8] Per un giudizio concreto servono documenti del prodotto e condizioni eseguibili. Non è necessario assumere debiti per comprendere la strategia o seguire le notizie sui mercati.

Domande frequenti sul carry trade

Che cosa significa carry trade in parole semplici?

Finanziarsi in una valuta e investire in un’altra cercando un differenziale favorevole. Il debito va rimborsato: cambio, costi e condizioni del rapporto possono annullare il rendimento.

Il guadagno è uguale alla differenza fra due tassi?

Soltanto in un modello molto limitato, con cambio fermo e altre ipotesi dichiarate. Il risultato effettivo richiede conversioni, costo della provvista e rischi dell’attività.

Un interesse positivo impedisce di perdere?

No. Nei nostri esempi l’attività rende il 5% in dollari, ma il rafforzamento dell’euro può produrre una perdita dopo il rimborso.

Il cambio di pareggio è uno stop loss?

No. È un valore matematico condizionato alle ipotesi. Non garantisce esecuzione, liquidità o protezione contrattuale.

Perché il rendimento sul capitale proprio può essere molto diverso?

Perché l’esposizione è finanziata anche a debito. Il risultato residuo viene confrontato con un patrimonio iniziale più piccolo, amplificando guadagni e perdite percentuali.

Un forward conserva sempre tutto il differenziale?

No. Nel nostro modello ideale di parità coperta il cambio forward assorbe il differenziale. Quotazioni reali e rischi residui richiedono una verifica distinta.

Il cambio forward prevede il futuro spot?

Non è una promessa sul cambio futuro. Nel modello presentato esprime condizioni coerenti con tassi e scadenza, non una previsione.

Una richiesta di margine può arrivare prima della scadenza?

Dipende dal rapporto. Occorre leggere regole e tempistiche: uno scenario finale favorevole non esclude un fabbisogno intermedio di garanzie.

Il tasso ufficiale è quello ottenibile a prestito?

Non automaticamente. Per il calcolo serve il costo del finanziamento concretamente disponibile, incluse condizioni e rinnovi.

Tutti i debiti in yen sono carry trade?

No. Le statistiche aggregate non dimostrano il singolo impiego dei fondi. Le analisi richiedono metodo, periodo e limiti dei dati.

Cash and carry è un altro nome per la stessa strategia?

No. Il glossario Borsa Italiana descrive una combinazione di attività a pronti e strumenti collegati, spesso future, distinta dal carry valutario non coperto.

Questa guida indica quale valuta comprare oggi?

No. Non contiene segnali, prezzi live o rendimenti attesi. Gli esempi servono esclusivamente a leggere finanziamento, cambio e rischio.

Fonti e nota metodologica

Fonti primarie consultate il 21 ottobre 2026. Gli studi BIS del 2016 e 2024 e il bollettino SEC storico sono utilizzati per meccanismi e limiti specificati, non come quotazioni o regole italiane attuali. Le valutazioni BIS sono attribuite agli autori. Modelli numerici, soglia di margine e costi sono ipotetici originali; non descrivono contratti disponibili né una perdita massima garantita. Arrotondamenti soltanto nella presentazione. Informazione generale, non consulenza personalizzata o invito a indebitarsi.

• [1] SACE, Carry trade: definizione, finanziamento e rischi.
• [2] BIS, Sizing up carry trades in BIS statistics, 2024: definizione, strutture e limiti di misurazione.
• [3] BIS, Covered interest parity lost, 2016: parità coperta, cross-currency basis e vincoli all’arbitraggio.
• [4] BIS Bulletin 90, 27 agosto 2024: analisi storica di deleveraging e margini.
• [5] SEC, Investor Bulletin: Foreign Currency Exchange Trading: materiale educativo storico su costi e leva, non disciplina italiana.
• [6] Borsa Italiana, glossario Cash and Carry Trade.
• [7] BIS, Hedge fund exposure to the carry trade, 2024: esposizioni indirette e possibili canali di amplificazione.
• [8] BCE, cambi di riferimento dell’euro: finalità informativa e limiti d’uso.